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盡管美國總統(tǒng)特朗普于當(dāng)?shù)貢r(shí)間周三宣布將把一些貿(mào)易伙伴的對等關(guān)稅計(jì)劃延后90天，一度引發(fā)美股和美債反彈，但這種樂觀情緒迅速消退。由于關(guān)稅政策的不確定性，投資者仍然擔(dān)憂美國經(jīng)濟(jì)、通脹前景惡化，以及更多企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)上升，投資者情緒依然不安。當(dāng)?shù)貢r(shí)間周四，在內(nèi)閣會(huì)議上，特朗普又稱不排除延長90天關(guān)稅暫停期的可能性，并表示他尚未看到周二的市場拋售。

美元資產(chǎn)繼續(xù)遭遇股債匯三殺，標(biāo)普500指數(shù)跌幅接近熔斷；長期美債拋售升溫，10年期美債收益率四日連升，一度升超10個(gè)基點(diǎn)，30年期美債收益率大漲12.75個(gè)基點(diǎn)；美元指數(shù)盤中跌超2%至半年新低，創(chuàng)2022年以來的最大單日跌幅。

美元資產(chǎn)繼續(xù)遭反噬，股債匯三殺的同時(shí)，全球債市也持續(xù)過山車走勢。相對歐美債券而言，亞太區(qū)債券走勢更加平穩(wěn)，被市場看好。此外，有市場觀點(diǎn)認(rèn)為，這一次，美債而非美股走勢，會(huì)令特朗普在對等關(guān)稅政策上“眨眼”。

歐美債券走出過山車行情

過去一周，特朗普震驚了全球投資者，他對關(guān)稅政策態(tài)度的反復(fù)，被市場再度描述為“特朗普看跌期權(quán)”，并引發(fā)華爾街有史以來最強(qiáng)勁的反彈行情之一。

美債走勢也隨著特朗普政策變化而跌宕起伏。在周三的本周高點(diǎn)時(shí)，10年期美債收益率達(dá)到4.516%，相較于周一的低點(diǎn)3.87%波幅達(dá)到約70個(gè)基點(diǎn)，錄得2001年12月以來最大三天波動(dòng)。30年期美國國債的走勢更為劇烈。收益率一度躍升至5%以上，達(dá)到2023年底以來的最高水平。對沖基金B(yǎng)lue Edge Advisors的投資組合經(jīng)理約爾（Calvin Yeoh）表示：“自2020年疫情造成的美債混亂以來，我從未見過如此規(guī)模的波動(dòng)?！敝芩?，隨著特朗普政策再度轉(zhuǎn)向，10年期美債收益率略有回落，但僅維持了短暫的時(shí)間，收盤后不久，10年期美債收益率重新回升至4.4%左右。

華爾街分析師們提出了多種理論來解釋最近的美債收益率波動(dòng)，從黏性通脹和謹(jǐn)慎的美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑，到投資者從債券轉(zhuǎn)向現(xiàn)金，再到美債市場流動(dòng)性減少等。

BCA Research的首席對位策略師喬希（Dhaval Joshi）表示，除了對沖基金平倉美債利差套利交易外，投資者猜測一些主要經(jīng)濟(jì)體近期也一直在出售美國資產(chǎn)，助長了美債收益率的波動(dòng)走勢。

嘉信理財(cái)?shù)氖紫什呗詭煭偹梗↘athy Jones）表示，特朗普政府貿(mào)易政策朝令夕改所帶來的持續(xù)不確定性，會(huì)在短期內(nèi)繼續(xù)影響，甚至加劇美債市場波動(dòng)。在更加動(dòng)蕩的貿(mào)易環(huán)境下，美債收益率可能會(huì)飆升至5%，導(dǎo)致 “美債市場更加混亂，相關(guān)資金越發(fā)退出”的情景。

歐洲債券收益率也出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。2年德國國債收益率周四收盤上漲11個(gè)基點(diǎn)，10年期國債收益率上漲2個(gè)基點(diǎn)。英國因投資者對其財(cái)政前景的擔(dān)憂而備受困擾，在本周的動(dòng)蕩中，英國國債受到的沖擊尤為嚴(yán)重。30年期英國國債收益率周三飆升30個(gè)基點(diǎn)，收盤時(shí)仍上漲約25個(gè)基點(diǎn)，達(dá)到1998年以來的最高收盤水平。隨后，在周四英債反彈后，30年期英債收益率也單日下跌17個(gè)基點(diǎn)。

德銀研究所的英國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家拉賈（Sanjay Raja）稱：“90天的關(guān)稅延期足以阻止市場對英國國債的長期拋售。歐洲和英國長期債券走勢的反轉(zhuǎn)，主要是由于市場對特朗普對等關(guān)稅的預(yù)期發(fā)生了變化。市場預(yù)期，在此次暫緩后，后續(xù)即使恢復(fù)對等關(guān)稅，具體的稅率可能也不會(huì)像初始宣布時(shí)那么高。無論如何，特朗普的最新表態(tài)讓市場看到關(guān)稅政策的改變空間，這讓投資者松了一口氣?！?/p>

凱投宏觀的首席市場經(jīng)濟(jì)學(xué)家希金斯（John Higgins）則對第一財(cái)經(jīng)記者表示，雖然市場情緒有所變化，但各國能否且能以何種條件與美國達(dá)成協(xié)議，以及美國后續(xù)政策應(yīng)對，仍存在巨大的不確定性，因此歐美債市波動(dòng)性仍將高于以往。

亞太債券更穩(wěn)定

相較于歐美債市，亞洲債券市場走勢相對穩(wěn)定。周四，10年期和2年期日本國債收益率僅分別上漲7個(gè)基點(diǎn)和5個(gè)基點(diǎn)，投資者紛紛涌入股市。2年期澳大利亞債券收益率也僅上漲2個(gè)基點(diǎn)。

日興資管（Nikko Asset Management）的亞洲固收團(tuán)隊(duì)在一份報(bào)告中表示，仍維持此前的看法，即亞洲政府債券在“溫和通脹和增長放緩的環(huán)境下，在亞洲地區(qū)央行的寬松政策支持下，將繼續(xù)表現(xiàn)良好”。他補(bǔ)充稱：“對美國關(guān)稅潛在增長沖擊的擔(dān)憂可能會(huì)為亞洲區(qū)債券市場提供額外支持。此外，由于亞太主要經(jīng)濟(jì)體普遍外匯儲(chǔ)備相對較高，政策制定者有更大的政策能力在必要時(shí)捍衛(wèi)本國貨幣?！?/p>

景順的固定收益可持續(xù)及影響力投資組合經(jīng)理林純暉對第一財(cái)經(jīng)記者表示，亞洲區(qū)企業(yè)債在關(guān)稅不確定性下也有投資機(jī)會(huì)?！皝喼尥顿Y級債券表現(xiàn)將穩(wěn)健。最近美國關(guān)稅政策帶來的憂慮導(dǎo)致全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遭到拋售，而亞洲投資級債券則表現(xiàn)穩(wěn)健，利差擴(kuò)大幅度較低，跑贏美國投資級別債券。”他稱，“亞洲區(qū)高收益?zhèn)袌鐾瑯佑懈嗤顿Y機(jī)會(huì)。亞洲高收益?zhèn)蚴袌霰茈U(xiǎn)，以及對關(guān)稅的憂慮而遭到拋售。但我們發(fā)現(xiàn)，亞洲高收益?zhèn)袌鲋饾u出現(xiàn)更多投資機(jī)會(huì)，其中包括非出口導(dǎo)向型行業(yè)出現(xiàn)部分雙位數(shù)收益率的優(yōu)質(zhì)債券，也因?yàn)橐恍Ｗ?dāng)?shù)厥袌龆屹Y產(chǎn)負(fù)債表強(qiáng)勁的亞洲債券發(fā)行人將更具韌性?！?/p>

此外，他補(bǔ)充稱，相比全球及美國債券，亞洲債券的主要不同之處是擁有來自當(dāng)?shù)赝顿Y者的強(qiáng)力技術(shù)面支撐。關(guān)稅的影響會(huì)產(chǎn)生相對的贏家和輸家，因此重點(diǎn)在于識(shí)別潛在的贏家，并利用市場波動(dòng)或定價(jià)錯(cuò)配帶來的機(jī)會(huì)。亞洲債券這一資產(chǎn)類別可提供多元化的行業(yè)敞口，非金融行業(yè)占指數(shù)權(quán)重不超過10%，這在當(dāng)前環(huán)境下是一個(gè)優(yōu)勢。從行業(yè)角度看，專注當(dāng)?shù)厥袌龆一久娣€(wěn)定的亞洲債券發(fā)行人的表現(xiàn)會(huì)更穩(wěn)健，并因此帶來投資機(jī)會(huì)。相關(guān)機(jī)會(huì)包括中國科技、媒體和電信（TMT）、澳大利亞公共事業(yè)、印度非銀行業(yè)金融公司、印度投資級別債券、澳門博彩業(yè)、亞洲消費(fèi)等領(lǐng)域的部分發(fā)行人。

美債走勢令特朗普“眨眼”？

在美債遭遇拋售且持續(xù)波動(dòng)的背景下，市場也開始押注，美債走勢會(huì)比美股走勢更讓特朗普擔(dān)心，可能最終能夠令特朗普在關(guān)稅政策上讓步，因?yàn)槊纻找媛实某掷m(xù)上升可能會(huì)導(dǎo)致價(jià)格上漲、借貸成本上升、對抵押貸款利率產(chǎn)生連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)增長大幅放緩甚至衰退。

特朗普在周三宣布暫緩對等關(guān)稅時(shí)也坦言，他一直在“關(guān)注”債券市場，稱其“非常棘手”，并承認(rèn)“人們有點(diǎn)不安”。值得注意的是，10年期美債收益率仍處于2月底的前期高位水平，這對特朗普這樣，長期要求美聯(lián)儲(chǔ)降息的總統(tǒng)而言，可謂是一個(gè)令人不安的信號(hào)。

瓊斯表示：“歡迎來到債券統(tǒng)治的世界。你（政策制定者）確實(shí)可以做很多事情，但當(dāng)債券市場告訴你做錯(cuò)了，那么你就真的面臨問題了?！彼治龇Q，因?yàn)閭c經(jīng)濟(jì)、市場的其他多個(gè)關(guān)鍵方面都密切相關(guān)，如股票估值、借貸成本、利率水平和一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的整體財(cái)務(wù)狀況?！爱?dāng)債券市場出錯(cuò)時(shí)，就說明你幾乎什么都做錯(cuò)了，如果不吸取教訓(xùn)，債市往往會(huì)通過炸毀一切來警告你?！彼f。

美債對美國投資者和全球投資者來說相當(dāng)于一種“現(xiàn)金抵押品”，他們可以借錢并押注股票等風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)。在市場不確定環(huán)境下，債券通常也被視為一種避險(xiǎn)資產(chǎn)。投研機(jī)構(gòu)Fundstrat在周四的最新研報(bào)中寫道：如果不選擇美國國債（在某種程度上也是萬能的美元），全球投資者在尋求避風(fēng)港時(shí)還能轉(zhuǎn)向哪里？這個(gè)問題歷史上的答案一直是：沒有其他地方。但報(bào)告話鋒一轉(zhuǎn)寫道，在投資者對全球和美國通脹擔(dān)憂仍然揮之不去之際，特朗普關(guān)稅政策和地緣政治最新發(fā)展引發(fā)全球市場最新動(dòng)蕩，似乎讓投資者懷疑，美債和美元的避險(xiǎn)地位是否仍然存在。

橋水基金創(chuàng)始人達(dá)利歐同樣表示，在本周全球市場劇烈動(dòng)蕩之后，投資者仍處于“某種程度的創(chuàng)傷、震驚或恐懼”之中。這對全球投資者心理以及對美國可靠性的態(tài)度產(chǎn)生了重大影響，而事情本可以處理得更好。達(dá)利歐也認(rèn)為，此次全球動(dòng)蕩中，值得關(guān)注的是美元走弱以及30年期美國國債與10年期美債的利差變化，這可能反映出投資者是否開始遠(yuǎn)離那些長期以來被視為最安全的資產(chǎn)（美債）。

情況確實(shí)如此。一方面，對沖基金由于平倉美債利差套利交易而大規(guī)模拋售美債。這些交易通常杠桿較高，最高達(dá)到100倍，在對沖基金已然因美股大跌而損失時(shí)，盡快平倉這些高杠桿美債交易成為不二選擇。本周稍早，據(jù)Tolou Capital Management創(chuàng)始人哈基米安（Spenser Hakimian）當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月10日發(fā)帖透露，一家日本對沖基金因未及時(shí)平倉該交易而破產(chǎn)。他寫道：“為昨晚破產(chǎn)的日本對沖基金鼓掌，該基金杠桿率高達(dá)60倍，繼續(xù)持有10年期美國國債，拯救了世界免于大蕭條。兄弟，我們不會(huì)忘記你的犧牲?！?/p>

另一方面，許多外國投資者也在拋售美債。阿波羅全球管理公司的合伙人兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家托斯滕·斯洛克（Torsten Sl?k）表示，外國投資者目前持有約7萬億美元的美國國債，約占總市場的30%，相關(guān)需求的回落可能會(huì)使長期美債收益率更高。喬希稱，雖然目前尚不清楚海外美債持有者也在拋售美債的消息是否屬實(shí)，但這種可能性“似乎已經(jīng)足以嚇壞一些美國官員，為相關(guān)經(jīng)濟(jì)體在關(guān)稅政策上與特朗普政府叫板，提供了一些籌碼”。